[原创] 海越股份定价

徐冠华

一、公路运输收入：2000年、2001年、2002年及2003年公路通行费收入分别为5411.22万元、6829.35万元、8941.34万元和6551.34万元，占主营业务收入总额的21.08%、26.77%、29.18%和15.60%。比例逐渐缩小。而从毛利率来看，这四年对应公路征费业务毛利分别为 79.19% 70.27% 57.49% 34.07%。公路收费的主营收入比例和毛利率下降很快。表明杭金衢高速公路通车产生对03省道分流对公司经营业绩的影响更为直接，对公司经营业绩造成短期不利影响。而从募集资金的投向上来看，投向杭金衢高速路段的资金只有8060万元，占股权比例很低（剔除委托管理的股权，比例在4%左右），而投向31省道85%收费权的资金为2.2亿，偿还平黎一级公路嘉善段资金是1.9亿。因此，公路收费占主营收入比例是否会提高还是取决于收购31省道的带来的收益，而不是收购杭金衢比例所带来的投资收益。

二、公路油品经营：2000年、2001年、2002年及2003年经营油、气业务实现收入分别为20260.32万元、17343.80万元、18882.76万元和29172.60万元，占主营业务收入总额的78.92%、67.99%、61.62%和69.45%。对应毛利率分别为8.66% 5.05% 8.72% 6.55%。

三、结论：截至2003年12月31日，本公司在册职工333人。01、02、03年净利润分别为2719万、3676万、3594万元，每股收益分别为0.2元、0.27元、人均创利分别为8万、11万、10万元。根据公司在新股路演里的预测，04年、05年净资产分别将达到6.3亿、6.95亿，净资产收益率达到9.2%和9.24%，按照者种预测，04年、05年的净利润应该为5831万、6423万元，按照总股本1.98亿股计算，04、05年折合每股收益为0.29元/股、0.32元/股。这种预测应该我想应该是建立在03省道乐观预测、收购31省后经营状况较好、偿还银行贷款后降低财务费用前提条件下的。假设这个预测成立，按照25倍的公路P/E计算的话，04年、05年的定价应该在7.25元、8元。股票发行价为5.2元，上市首日的涨幅不应该超过40%，否则已经透支了04年的业绩。当然，具体定价还要取决于市场资金的认同度。另外募集资金完毕后，公司的偿债能力指标如流动利率、速动将有效改善。04年资产负债绿将下降到32%左右。2003年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付现金3747万元，投资支付现金达508万元，导致投资活动产生的现金流净额为负值，这些情况也将得到改观，会对该公司的动态估值产生一定的积极影响。

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